La recesión está a la vuelta de esquina y Janet Yellen danzando en la boca del volcán

David Stockman via davidstockmanscontracorner.com

Uno se tiene que preguntar necesariamente si aún quedan algunas unidades de carbono en el casino. Los Traders robóticos y los Traders de Alta Frecuencia (High Frecuency Traders o HFTs)  actúan, como es sabido, en fracciones de tiempo de 10 milisegundos. Por tanto, es totalmente lógico que a ellos no les importe nada el contexto, los fundamentales y la historia. Nunca llegarán a plantearse este tipo de consideraciones.

Pero detrás de estas máquinas hay gente de Wall Street que cobra verdaderas fortunas. ¿No se da cuenta esta  gente que bailar alrededor de un volcán activo, como dijo recientemente mi amigo Ambrose Evans-Pritchard, es una actitud semi-suidida?

Sin embargo, es lo que han estado haciendo exactamente a lo largo de los últimos 18 meses. El índice S&P 500 ha cerrado hoy (NT: el 8 de abril) en la cota que alcanzó por vez primera en noviembre de 2014. Desde entonces hasta ahora, el mercado bursátil ha sido una montaña rusa con sus desgarrones, depresiones, caídas y emociones.

DS1

Sin embargo, la cuestión es que este movimiento lateral de la bolsa americana durante este largo periodo de tiempo no ha tenido lugar contra un telón de fondo económico del todo estacionario; no refleja una estabilidad de ánimo en la mesa de juego del casino.

De hecho, los beneficios han caído fuertemente y los vientos en contra se han intensificado en gran medida. De modo que el riesgo del sistema financiero se ha disparado vertiginosamente al alza, aunque la media del precio de las acciones se haya mantenido estable.

Los beneficios de las empresas que componen el índice S&P 500, contabilizados de acuerdo con las reglas GAAP (Principios contables generalmente aceptados), ascendían, como media, a 106 dólares por acción en noviembre de 2014, comparado con 86,44 dólares hoy en día. Es decir los beneficios han caído un 18,5%, lo que implica que el multiplicador PE (Precio vs Beneficio por Acción) se ha encaramado desde un nada despreciable 19,3 veces a un disparatado 23,7 veces en el día de hoy.

Y esto no se debe, en modo alguno, a que el mercado esté descontando una mejora de los beneficios en el futuro. Más bien al contrario los analistas han rebajado fuertemente sus estimaciones de beneficios para el primer trimestre del año. Según los análisis más recientes, se espera que los beneficios bajen un 10%, con lo que ya serían cinco los trimestres seguidos de beneficios a la baja.

Profunda Recesión de los beneficios empresariales Los resultados empresariales del primer trimestre registrarán la bajada más fuerte desde 2009
Profunda Recesión de los beneficios empresariales
Los resultados empresariales del primer trimestre registrarán la bajada más fuerte desde 2009

Siempre y en todas partes, unas persistentes caídas de beneficios empresariales de este tipo han anunciado que una recesión está a la vuelta de la esquina. Además hay muchos datos macroeconómicos que señalan en la misma dirección.

Por ejemplo, las cifras de ventas totales en Estados Unidos han caído un 5,1% desde mediados de 2014, aunque hayan subido los inventarios. Esto significa que mientras los especuladores de Wall Street han estado bailando al borde del volcán durante 18 meses, la tenue recuperación de la economía americana se ha ido apagando.

De hecho, nunca ha habido un crecimiento tan robusto de la ratio de inventarios sobre ventas de la magnitud del siguiente gráfico (del 1,29 al 1,40 en 18 meses) que no precediese la llegada de una recesión.

Total ventas (línea azul. esc. izquierda) / Inventarios /Ventas (línea verde, esc. dcha.)
Total ventas (línea azul. esc. izquierda) / Inventarios /Ventas (línea verde, esc. dcha.)

Durante el reciente rebote del mercado desde los mínimos de febrero de este año, las señales de que la economía norteamericana navega a la deriva hacia una recesión son cada vez más frecuentes e intensas. Por ejemplo, los pedidos de camiones-remolque de la Clase 8 (NT: los porta-contenedores más grandes)  –un clásico indicador avanzado- se están desplomando. Al mismo tiempo, los inventarios de este tipo de camiones se encuentran en su punto más alto desde principios de 2007.

Nuevos pedidos de Camiones Clase 8 (portacontenedores)
Nuevos pedidos de Camiones Clase 8 (portacontenedores)

Igualmente, los cargamentos de transporte por ferrocarril durante el periodo transcurrido de este año han disminuido un 13,7% comparado con el mismo periodo de 2015. Como resulta patente en el siguiente gráfico, la caída de cargamentos por ferrocarril se acerca a los mínimos de 2008-2009. De hecho, algunos analistas técnicos están preocupados porque el reciente rally bursátil no ha sido confirmado por el índice sectorial de transportes.

Transporte de carga por ferrocarril (USA) – Cambio interanual en %
Transporte de carga por ferrocarril (USA) – Cambio interanual en %

Finalmente, tenemos la última lectura del PIB por parte del habitualmente preciso Atlanta Fed. Su predicción del crecimiento del PIB para el primer trimestre del año es del 0,1%. Ni siquiera los chinos son capaces de realizar mediciones tan precisas.

Evolución del PIB – Previsión para 2016, primer trimestre – Cambio trimestral en %
Evolución del PIB – Previsión para 2016, primer trimestre – Cambio trimestral en %

A la luz de esta tendencia fundamentalmente negativa, uno se asombra al ver que cada intento de corrección de los precios bursátiles en el casino se cortocircuita con un rebote del gato muerto (NT: recuperación de precios en un mercado fundamentalmente bajista, destinado a fracasar). Probablemente, las unidades de carbono restantes reconocerán la situación de peligro en algún momento, dando lugar a ventas masivas que pueden provocar un espasmo de liquidaciones por parte de las máquinas.

Huelga decir que esto último sucederá. Solamente es una cuestión de tiempo y de que aparezca un catalizador adecuado.

Pero mientras tanto, no cabe ninguna duda sobre las razones de esta danza peligrosa en la boca del cráter. A saber, el proceso de detección del precio justo en los mercados financieros ha sido destruido por la drástica intromisión de los bancos centrales desde hace tiempo. Lo que nos queda son simples espasmos episódicos de compra de acciones en respuesta a cada ocasión que se abre una boca para hablar desde el Edificio Eccles (NT: sede del Consejo de la Reserva Federal en Washington D.C.).

En este contexto, las grotescas proclamas de Janet Yellen y sus recurrentes episodios de incoherencia juegan un papel importante. Ayer (NT: 7 de abril) dio rienda suelta a un bombardeo de sinsentidos keynesianos tras la soirée de los responsables de la Fed.

De hecho, su respuesta a la pregunta de si la Reserva Federal estaba propiciando una peligrosa burbuja fue tan ajena a la realizad que merece ser citada en su totalidad. Si quedase un mínimo de honradez en el casino, los clientes se dirigirían a las puertas de emergencia en estampida con tan solo escuchar esta perla de respuesta:

“Yo diría que la economía norteamericana ha hecho enormes progresos recuperándose de los daños causados por la crisis financiera. Lenta pero firmemente el mercado laboral se recupera. Por algo más de un año el crecimiento de empleos ha mediado 225.000 empleos por mes. La tasa de paro está en el 5%. Estamos llegando al objetivo que nos tiene asignado el Congreso de máximo empleo. Por lo que respecta a la inflación, um, mis colegas Paul y Allen dedicaron una gran parte de su tiempo a rebajar la inflación desde niveles tan altos que no se podían aceptar. Desde hace ya varios años la inflación se mueve por debajo de nuestro objetivo del 2% y ahora nos centramos en intentar subirla al 2%. Um, pero pensamos que en parte debido a influencias transitorias, por ejemplo la bajada de los precios del crudo y, um, un dólar fuerte son responsables de que la inflación se sitúe por debajo del 2%, nivel que consideramos deseable. Pienso que estamos realizando progresos en este sentido también, y ésta es una economía con un rumbo sólido, no es una economía de burbuja. Um, intentamos analizar con detalle posibles evidencias de una potencial inestabilidad financiera futura que pudiera estar fraguándose y algunas de las características que acompañan este tipo de inestabilidad como precios de activos claramente sobrevaluados, alto apalancamiento, apalancamiento creciente y rápido crecimiento crediticio. Pero claramente no observamos estos desequilibrios. Y a pesar de que los tipos de interés son bajos, y que esto es algo que debería estimular un comportamiento que busque alcanzar rendimiento, no describiría eso como una economía de burbuja.”

Con 102 millones de norteamericanos adultos no empleados, de los cuales solamente 48 millones son jubilados o cónyuges de empleados, es sorprendente que Yellen tenga la audacia de citar la tasa de paro U-3 como realmente significativa sobre el estado de la economía, y aún menos como indicativa de un “tremendo progreso” y de que la economía norteamericana esté ahora “acercándose a nuestro objetivo fijado por el Congreso de máximo empleo” (NT: la U-3 es una de las 6 métricas que tiene el Departamento de Trabajo para medir la tasa de desempleo. Refleja la tasa oficial de paro, pero es un criterio muy estrecho pues excluye de la estadística a grandes capas de la población en edad laboral que carecen de empleo o están subempleadas).

Se trata de un ejercicio de colorear los números por un ritual de ensalmo. Si la Reserva Federal no estuviera atrapada en una especie de túnel del tiempo keynesiano, la engañosa métrica U-3 nunca se habría mencionado. Lo que sí se puede mencionar, en cambio, es que el empleo en sectores nucleares de producción y de creación de riqueza, como minería, energía, manufacturas y construcción, lleva bajando desde principios de este siglo.

Economía productiva – Número de empleos (en miles)
Economía productiva – Número de empleos (en miles)

Tampoco estarían todo el día parloteando sobre si la inflación no es lo que parece y aún menos lo que ellos desean. Es evidente que el alza de los precios de los bienes ha sido reprimida por un gran exceso de capacidad y de empleo barato a nivel mundial, factores contra los que  la Reserva Federal no tiene capacidad (ni razones) para luchar.

Al mismo tiempo, la economía norteamericana tiene inflación –desde luego superior al 2% anual- en sectores como el de la vivienda, el cuidado de la salud, la educación y otros servicios. Son precisamente estos sectores los que están erosionando los estándares de vida de la clase media, aunque la banda de tontainas del Edificio Eccles siga mortificándonos porque no alcanza su objetivo de inflación.

De hecho, durante los últimos 15 años el IPC para bienes duraderos ha caído, como media, en un tasa del 1% anual. En cambio, en el mismo periodo de tiempo el coste de la vivienda subió en un 2,6% de media por año, los gastos de cuidados de salud en un 3,8% y los de educación en casi un 6%. En el  mundo globalizado de hoy en día, la capacidad de la Reserva Federal para dirigir por si sola la media combinada de la tasa de la inflación de los precios al consumo hacia el 2% se sitúa entre cero y nada

Línea azul: IPC Bienes Duraderos / Línea Roja: IPC Gastos de salud / Línea Verde: IPC Gastos vivienda / Línea Magenta: IPC Educación
Línea azul: IPC Bienes Duraderos / Línea Roja: IPC Gastos de salud / Línea Verde: IPC Gastos vivienda / Línea Magenta: IPC Educación

O como dijo ayer Yellen (NT: 7 de abril) “durante un buen número de años la inflación  se ha situado por debajo de nuestro objetivo del 2% y ahora estamos centrados en subirla hasta el 2%”.

¡Por favor, no lo haga!

Pero lo que se lleva la palma es su grotesca insistencia en que no hay ninguna señal de inestabilidad financiera, de activos sobrevaluados o “alto apalancamiento, apalancamiento creciente y rápido crecimiento crediticio”.

Veamos. La deuda corporativa de Estados Unidos como porcentaje del PIB nacional está en máximos históricos,  y casi una tercera parte por encima de donde estuvo justo antes de la Gran Crisis Financiera. ¿Qué esto sino un “apalancamiento creciente”?

Deuda Corporativa como porcentaje del PIB norteamericano
Deuda Corporativa como porcentaje del PIB norteamericano

Y por lo que respecta a la búsqueda de rendimiento: ¿Quién ha estado comprando billones de deuda corporativa que ha dado lugar a las ratios de apalancamiento más altos de todos los tiempos?

Azul claro Esc. Dcha: Apalancamiento bruto de Empresas con Grado de Inversión en Deuda sobre EBITDA (Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones) /Azul Oscuro Esc. Izqda.: Apalancamiento bruto de Empresas sin Grado de Inversión en Deuda sobre EBITDA (Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones)
Azul claro Esc. Dcha: Apalancamiento bruto de Empresas con Grado de Inversión en Deuda sobre EBITDA (Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones) /Azul Oscuro Esc. Izqda.: Apalancamiento bruto de Empresas sin Grado de Inversión en Deuda sobre EBITDA (Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones)

Asimismo, ante la pretensión de una ausencia de “alto endeudamiento”, cabe señalar que presumiblemente el saldo vivo total del endeudamiento norteamericano asciende a 62 billones de dólares y sigue creciendo.

¿Por qué razón es la señora Yellen tan complaciente?  La Gran Crisis Financiera se atribuyó a un endeudamiento excesivamente alto, pero desde entonces  no se ha dado un ápice de desendeudamiento en la economía americana en su conjunto.

La ratio de apalancamiento de la economía americana (deuda global sobre PIB) se sitúa en 3,4 veces; aproximadamente es dos dígitos más alta de la media de los años anteriores a la década de los 80, de 1,5 veces. Dicho de otra manera, sobre la economía americana pesa un endeudamiento adicional de unos 35 billones de dólares comparado con el estándar de las décadas que precedieron los años 80 del siglo pasado. Por lo demás, durante aquella época, la economía americana creció como media casi el doble de la anémica tasa del 1,6% que se ha materializado desde comienzos de este siglo.

Sin embargo, la simplona señora Janet no ve señales de excesos o de burbujas. Por todos los santos, la deuda global de 62 billones de dólares consignada por la Reserva Federal en sus propios registros es la misma encarnación de la burbuja de deuda. Por lo demás, una burbuja que es tan ajena al libre mercado como un unicornio lo es al reino animal.

Deuda total vs PIB de Estados Unidos (en billones de dólares)
Deuda total vs PIB de Estados Unidos (en billones de dólares)

Las pruebas de la incompetencia de Yellen, o de que miente descaradamente, son innumerables. Los bonos basura o de alto riesgo pendientes de vencimiento ascienden a un total de 1,8 billones de dólares, cifra que casi duplica la de antes de la debacle de 2008. ¿Acaso ignora la señora Yellen que los bonos basura se utilizan casi exclusivamente para financiar operaciones especulativas como LBOs (Leveraged Buy-Outs o compras apalancadas o financiadas por terceros), recapitalizaciones apalancadas, recompra de acciones propias, o inversiones de altísimo riesgo en industrias cíclicas como proyectos de extracción de crudo o gas de esquisto?

Crecimiento del mercado de bonos de alto rendimiento (millardos de US$)
Crecimiento del mercado de bonos de alto rendimiento (millardos de US$)

En suma, los jugadores del casino siguen bailando en la boca de un volcán activo, con la convicción de que Yellen les respalda. De hecho, sus declaraciones de ayer (NT: 7 de abril) prueban una vez más que esta última se encuentra al borde del volcán junto a ellos, farfullando incoherentemente.

Uno de estos días, incluso las unidades de silicona del casino se darán cuenta. El baile se convertirá en una zambullida hacia las puertas.

Responder

Introduce tus datos o haz clic en un icono para iniciar sesión:

Logo de WordPress.com

Estás comentando usando tu cuenta de WordPress.com. Cerrar sesión /  Cambiar )

Google photo

Estás comentando usando tu cuenta de Google. Cerrar sesión /  Cambiar )

Imagen de Twitter

Estás comentando usando tu cuenta de Twitter. Cerrar sesión /  Cambiar )

Foto de Facebook

Estás comentando usando tu cuenta de Facebook. Cerrar sesión /  Cambiar )

Conectando a %s